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摘要【中信建投：從中期看內(nèi)需順周期復(fù)蘇交易將成為市場重要投資線索】中信建投研報表示，如其本輪牛市“三段論”，市場已經(jīng)從牛市第一段的“閃電戰(zhàn)”步入牛市第二段“拉鋸戰(zhàn)”，短期將呈現(xiàn)震蕩格局，但中期看也是一個備戰(zhàn)第三段的布局期。周六財政部發(fā)布會明確中央政府加杠桿的充分意愿和能力，只是相關(guān)細節(jié)市場還需要更多確認。但從中期看，內(nèi)需順周期復(fù)蘇交易將成為市場重要投資線索，投資者可以積極關(guān)注，逢低布局。近期重點關(guān)注行業(yè)：互聯(lián)網(wǎng)、新能源車、銀行、保險、建筑、電子、機械、有色等。短期關(guān)注主題：化債（環(huán)保、AMC等）。

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中信建投研報表示，如其本輪牛市“三段論”，市場已經(jīng)從牛市第一段的“閃電戰(zhàn)”步入牛市第二段“拉鋸戰(zhàn)”，短期將呈現(xiàn)震蕩格局，但中期看也是一個備戰(zhàn)第三段的布局期。周六財政部發(fā)布會明確中央政府加杠桿的充分意愿和能力，只是相關(guān)細節(jié)市場還需要更多確認。但從中期看，內(nèi)需順周期復(fù)蘇交易將成為市場重要投資線索，投資者可以積極關(guān)注，逢低布局。近期重點關(guān)注行業(yè)：互聯(lián)網(wǎng)、新能源車、銀行、保險、建筑、電子、機械、有色等。短期關(guān)注主題：化債（環(huán)保、AMC等）。

中信建投策略陳果：拉鋸戰(zhàn)，逢低布局內(nèi)需復(fù)蘇

如我們本輪牛市“三段論”，市場已經(jīng)從牛市第一段的“閃電戰(zhàn)”步入牛市第二段“拉鋸戰(zhàn)”，短期將呈現(xiàn)震蕩格局，但中期看也是一個備戰(zhàn)第三段的布局期。我們認為周六財政部發(fā)布會明確中央政府加杠桿的充分意愿和能力，只是相關(guān)細節(jié)市場還需要更多確認。但從中期看，內(nèi)需順周期復(fù)蘇交易將成為市場重要投資線索，投資者可以積極關(guān)注，逢低布局。近期重點關(guān)注行業(yè)：互聯(lián)網(wǎng)、新能源車、銀行、保險、建筑、電子、機械、有色等。短期關(guān)注主題：化債（環(huán)保、AMC等），特朗普交易（特斯拉產(chǎn)業(yè)鏈等）。

“拉鋸戰(zhàn)”階段的結(jié)構(gòu)邏輯。第一段“閃電戰(zhàn)”如期來得快，去得也快。本輪牛市進入第二段“拉鋸戰(zhàn)”?！袄彂?zhàn)”階段指數(shù)往往以震蕩為主，一些交易型資金也會傾向高拋低吸，但市場依然會有結(jié)構(gòu)性亮點，機構(gòu)投資者會聚焦基本面具有景氣度優(yōu)勢的方向。而從中期看，第二段的戰(zhàn)略意義也在于逢低布局未來第三段的主力品種。

財政線索逐漸清晰，內(nèi)需復(fù)蘇可期。我們認為926政治局會議明確全力振興經(jīng)濟，扭轉(zhuǎn)資產(chǎn)負債表通縮預(yù)期后，本周六上午財政部新聞發(fā)布會，明確中央政府加杠桿的充分意愿和能力，另外本次會議著力對地方債務(wù)、銀行體系、房地產(chǎn)市場的支持，這直接提振相關(guān)行業(yè)的估值，對經(jīng)濟和盈利預(yù)期也有間接改善作用。相關(guān)行業(yè)包括銀行、地產(chǎn)、保險、建筑、環(huán)保、AMC平臺，以及業(yè)務(wù)和地方政府及平臺相關(guān)聯(lián)的公司等。

關(guān)注特朗普領(lǐng)先對擴內(nèi)需交易的影響。美國大選方面，雖然整體民調(diào)支持率哈里斯領(lǐng)先特朗普1.8pct，但特朗普目前在7個搖擺州中的6個保持領(lǐng)先，因此對于可能出現(xiàn)的特朗普交易仍需保持關(guān)注。對A股來說，這意味著出口美國的產(chǎn)業(yè)鏈承壓，但擴內(nèi)需交易有望升溫。由于特斯拉公司馬斯克對特朗普的強力支持，屆時A股特斯拉產(chǎn)業(yè)鏈主題可能關(guān)注度也會有所升溫。

逢低布局內(nèi)需復(fù)蘇交易。短期守住三季報績優(yōu)股。1）消費：養(yǎng)殖（扭虧）、家電（內(nèi)需復(fù)蘇）、教育；2）科技：光模塊、消費電子（果鏈）、半導(dǎo)體設(shè)備；3）制造：汽車、船舶、輪胎、電網(wǎng)設(shè)備；4）周期：貴金屬、少部分漲價化工品（維生素/TMA等）；5）穩(wěn)定：電力（水電）；業(yè)績利空落地，有望困境反轉(zhuǎn)的方向關(guān)注CXO、軍工、信創(chuàng)、逆變器。結(jié)合政策針對資產(chǎn)負債表的化解，會使得銀行等行業(yè)有望出現(xiàn)估值修復(fù)，中短期看，進一步擴內(nèi)需交易預(yù)期會逐步升溫，機械有色和消費等板塊可逢低布局，中長期戰(zhàn)略性關(guān)注新質(zhì)生產(chǎn)力方向。

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“拉鋸戰(zhàn)”階段的結(jié)構(gòu)邏輯

市場情緒已經(jīng)從過熱高點降溫

從交易面資金面等角度綜合來看，市場情緒已經(jīng)從過熱高點降溫。國慶收假歸來，A股市場不負眾望跳空高開，但最終低走收場，上證指數(shù)最高觸及3674點，收于3218點，全周漲跌幅-3.6%。繼節(jié)前9月30日全A成交額創(chuàng)下2.6萬億的新高之后，10月8日全A以接近3.5萬億的成交額再次刷新紀錄，換手率達到4.2%，市場情緒空前高漲。隨后3個交易日市場成交熱度逐級回落，10月11日成交額回落至1.6萬億，換手率回落至2.0%。從工商銀行發(fā)布的銀證轉(zhuǎn)賬指數(shù)來看，10月8日指數(shù)高達54.88，隨后回落至6.80、1.36，同樣顯示出市場情緒的降溫。（注：工行銀證轉(zhuǎn)賬凈值指數(shù)=該交易日工行賬戶銀證凈轉(zhuǎn)入金額與2017年工行賬戶銀證凈轉(zhuǎn)入金額日均值的比值）

以兩融為代表的杠桿資金也回歸冷靜。10月8日滬深兩市融資凈買入約1075億元，融資買入額占A股成交額比例達到11.7%，融資余額從1.43萬億一躍升至1.54萬億。到10月10日融資凈買入僅14億元，成交額占比回落至9.8%。

大部分回調(diào)壓力或已得到釋放

以港股為觀測指標來看，先A股一步波動收窄，并顯示出企穩(wěn)跡象。

A股國慶節(jié)休市期間，恒生指數(shù)累計上漲9.3%；

10月8日上證指數(shù)跳空高開10.1%，但隨后低走，最終收漲4.6%，恒生指數(shù)當日巨震-9.4%；

10月9日上證指數(shù)低開低走，跌幅達到6.6%，但恒生指數(shù)跌幅收窄至1.4%；

10月10日上證指數(shù)上揚1.3%，恒生指數(shù)則上揚3.0%。

事實上，本次調(diào)整的出現(xiàn)時間早于市場預(yù)期、幅度和速度大于市場預(yù)期，對比最近兩次急漲行情來看，大部分回調(diào)壓力或已經(jīng)得到釋放。

2024/09/24–2024/10/11，上證指數(shù)最大上漲33.1%，最大回撤-13.2%；

2020/06/12–2020/07/24，上證指數(shù)最大上漲20.4%，最大回撤-8.0%；

2019/01/04–2019/05/06，上證指數(shù)最大上周34.7%，最大回撤-12.5%。

回顧“信心重估?！钡摹叭握摗焙喴Ｐ?/p>

綜合來看，目前“閃電戰(zhàn)”階段已經(jīng)基本宣告結(jié)束，轉(zhuǎn)入“拉鋸戰(zhàn)”階段。由于短期市場情緒過熱，我們此前指出A股隨時可能進入技術(shù)性震蕩調(diào)整，但回調(diào)不會是牛市的終點。“拉鋸戰(zhàn)”階段雖然指數(shù)震蕩整理，一些交易型資金也會傾向高拋低吸，但市場未必缺乏結(jié)構(gòu)性亮點。經(jīng)歷了上一階段的高歌猛進和情緒降溫后，投資者在這一階段會往往會更加理性。由于市場最悲觀的至暗時刻已經(jīng)在不同程度上被扭轉(zhuǎn)，因此防御型資產(chǎn)也未必是這一階段的首選品種?！袄彂?zhàn)”階段的市場行情主線更多會指向具備基本面景氣度和催化想象空間的方向，而從中期看，第二段的戰(zhàn)略意義也在于逢低布局未來第三段的主力品種。

如2019年Q1的急漲行情回調(diào)后，5-12月上證指數(shù)震蕩上漲4.9%，但創(chuàng)業(yè)板指漲幅達到20.3%，受5G等景氣因素催化的電子行業(yè)漲幅更是超過40%。

2020年7月的急漲行情回調(diào)后，至2021年春節(jié)前，上證指數(shù)震蕩上漲14.3%，市場上“茅指數(shù)”和“寧組合”兩條主線并進，創(chuàng)業(yè)板指、滬深300、上證50指數(shù)漲幅接近30%，代表性行業(yè)電力設(shè)備、食品飲料、社會服務(wù)的漲幅均超過50%。

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“拉鋸戰(zhàn)”階段關(guān)注哪些議題？

財政線索逐漸清晰，內(nèi)需復(fù)蘇可期

我們認為926政治局會議明確全力振興經(jīng)濟，扭轉(zhuǎn)資產(chǎn)負債表通縮預(yù)期后，本周六上午財政部新聞發(fā)布會，明確中央政府加杠桿的充分意愿和能力，另外本次會議著力對地方債務(wù)、銀行體系、房地產(chǎn)市場的支持，這直接提振相關(guān)行業(yè)的估值，對經(jīng)濟和盈利預(yù)期也有間接改善作用。相關(guān)行業(yè)包括銀行、地產(chǎn)、保險、建筑、環(huán)保、AMC平臺，以及業(yè)務(wù)和地方政府及平臺相關(guān)聯(lián)的公司等。

10月12日本周六上午國新辦舉行新聞發(fā)布會，財政部部長藍佛安介紹“加大財政政策逆周期調(diào)節(jié)力度、推動經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展”有關(guān)情況并答記者問。本次會議從四個方面闡述了增量政策，并強調(diào)“逆周期調(diào)節(jié)絕不僅僅是以上的四點，中央財政還有較大的舉債空間和赤字提升空間”，為后續(xù)的財政政策打開進一步的想象空間。

由于財政政策涉及到的流程原因，本次新聞發(fā)布會并未明確擬安排規(guī)模，但在相關(guān)表述發(fā)言中，很大程度上體現(xiàn)了政府加大逆周期調(diào)節(jié)力度的決心，進一步打開了財政政策的想象空間。我國政府部門債務(wù)水平在國際上處于中游偏下水平，2023年我國政府部門杠桿率約為83.0%，遠低于美國的113.4%和日本的218.9%。926政治局會議明確抗通縮的政策取向后，面對當下宏觀經(jīng)濟有效需求不足的問題，在企業(yè)、居民和地方政府部門不同程度上去杠桿的背景下，中央政府部門以加杠桿形式化解地方債務(wù)壓力，地方政府可以將更多精力和財力用于促發(fā)展保民生，并為地產(chǎn)部門托底，也將改善居民部門的未來預(yù)期，有助于緩解內(nèi)需持續(xù)收縮的不利情景。

本周后面3個交易日的市場調(diào)整，既是對短期漲幅過大的技術(shù)性調(diào)整，也是對前期財政預(yù)期修正的過程。本次發(fā)布會標志著中央財政政策轉(zhuǎn)向的進一步確認，將于月底召開的人大常委會可能會披露更多的財政政策細節(jié)。另一方面，財政的方向確認后，對于財政的力度和節(jié)奏，我們一貫的觀點是應(yīng)該抱有合理的預(yù)期，尤其是當前還面臨美國大選等外部不確定因素，分批逐步觀察加碼是合理的。

關(guān)注特朗普領(lǐng)先對擴內(nèi)需交易的影響

往后來看，11月5日美國總統(tǒng)大選投票（北京時間次日出結(jié)果）將是下一個重要觀察節(jié)點。截至10月11日，雖然整體民調(diào)支持率哈里斯領(lǐng)先特朗普1.8pct，但從本輪大選的7個搖擺州來看，特朗普在其中的6個州保持領(lǐng)先，哈里斯僅在威斯康星州有所領(lǐng)先，因此對于可能出現(xiàn)的特朗普交易仍需保持關(guān)注。兩人政策主張的分歧主要在于，哈里斯支持增加企業(yè)所得稅、支持醫(yī)療教育、寬松移民、鼓勵高科技和新能源，特朗普支持對外加稅對內(nèi)減稅（對從中國進口的商品征收60%甚至更高的關(guān)稅）、促進國內(nèi)投資、限制移民、鼓勵傳統(tǒng)制造業(yè)并可能“干擾”美聯(lián)儲獨立性。

此外，美國9月就業(yè)市場強韌，通脹超預(yù)期，或使美聯(lián)儲放緩降息步伐，人民幣匯率近期也有所承壓。美國9月新增非農(nóng)就業(yè)25.4萬人，大幅高于市場14.4萬人的預(yù)期值。美國9月CPI同比上漲2.4%，較前值2.5%有所放緩，為2021年2月以來最低水平，但超出預(yù)期值2.25%。核心CPI同比上漲3.3%，為6月以來新高，預(yù)期為3.11%。在就業(yè)市場表現(xiàn)強韌，通脹數(shù)據(jù)超預(yù)期的背景下，美聯(lián)儲降息步伐或出現(xiàn)放緩。截至10月13日，市場預(yù)期11月降息25BP的概率為89.5%（較前一周末下降約8pct）。進入10月以來，美元指數(shù)從100.8走強至102.9，人民幣匯率從7.02貶至7.07，也是值得關(guān)注的信號。

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逢低布局內(nèi)需復(fù)蘇交易

短期守住三季報績優(yōu)股

財政政策發(fā)力的線索逐漸清晰，內(nèi)需順周期復(fù)蘇，再通脹交易可能成為新的市場主線。本次財政部會議顯示出中央政府堅定抗通縮的政策取向不變，加大逆周期調(diào)節(jié)力度的決心，并進一步打開了財政政策的想象空間。內(nèi)需順周期復(fù)蘇，再通脹交易可能成為新的市場主線。合政策針對資產(chǎn)負債表的化解，會使得銀行等行業(yè)有望出現(xiàn)估值修復(fù)，中短期看，進一步擴內(nèi)需交易預(yù)期會逐步升溫，機械有色和消費等板塊可逢低布局。

短期守住三季報績優(yōu)股。在當前“拉鋸戰(zhàn)”階段市場回歸理性，基本面景氣度成為市場最關(guān)切的因素之一。從實際市場表現(xiàn)可以看出，在本周后3個交易日的調(diào)整中，萬得預(yù)增指數(shù)（-6.3%）相對于萬得全A（-10.4%）顯示出更多韌性，因此建議密切關(guān)注上市公司三季報及其業(yè)績預(yù)告情況。目前來看，三季報業(yè)績表現(xiàn)維持韌性方向：1）消費：養(yǎng)殖（扭虧）、家電（內(nèi)需復(fù)蘇）、教育；2）科技：光模塊、消費電子（果鏈）、半導(dǎo)體設(shè)備；3）制造：汽車、船舶、輪胎、電網(wǎng)設(shè)備；4）周期：貴金屬、少部分漲價化工品（維生素/TMA等）；5）穩(wěn)定：電力（水電）；業(yè)績利空落地，有望困境反轉(zhuǎn)的方向關(guān)注CXO、軍工、信創(chuàng)、逆變器。

中長期戰(zhàn)略性關(guān)注新質(zhì)生產(chǎn)力方向

中長期來看，新產(chǎn)能的增長承接舊產(chǎn)能的出清，是內(nèi)需復(fù)蘇的必經(jīng)之路。并且隨著國際關(guān)系環(huán)境和全球競爭格局的變化，投資者的目光也將更多轉(zhuǎn)向科學技術(shù)的突破和新質(zhì)生產(chǎn)力的發(fā)展上。我們預(yù)計以新質(zhì)生產(chǎn)力為代表的方向?qū)⒊蔀槿蛑圃鞓I(yè)競爭的焦點，未來發(fā)展前景廣闊，有望獲得資金青睞。從數(shù)據(jù)上來看，新質(zhì)生產(chǎn)力方向具備更強勁的增長動能。2024年1-8月，高技術(shù)制造業(yè)增加值累計同比增長8.9%，相比之下全部工業(yè)和制造業(yè)的增速分別為5.8%、6.1%；高技術(shù)制造業(yè)企業(yè)利潤總額累計同比增長10.9%，裝備制造業(yè)企業(yè)利潤總額累計同比增長3.2%，相比之下全部工業(yè)和制造業(yè)的增速分別為0.5%、1.1%；9月制造業(yè)、高技術(shù)制造業(yè)、裝備制造業(yè)PMI分別錄得49.8、53.0、52.0。以代表性的新一代信息技術(shù)產(chǎn)業(yè)來看，2024年8月全球半導(dǎo)體銷售額同比增長20.6%，在Q4新品以及AI應(yīng)用等方面的催化下有望持續(xù)景氣，國內(nèi)相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)也將有所受益。

高技術(shù)制造業(yè)包括：醫(yī)藥制造業(yè)，航空、航天器及設(shè)備制造業(yè)，電子及通信設(shè)備制造業(yè)，計算機及辦公設(shè)備制造業(yè)，醫(yī)療儀器設(shè)備及儀器儀表制造業(yè)，信息化學品制造業(yè)，共6個大類行業(yè)。

裝備制造業(yè)包括：金屬制品業(yè)，通用設(shè)備制造業(yè)，專用設(shè)備制造業(yè)，汽車制造業(yè)，鐵路、船舶、航空航天和其他運輸設(shè)備制造業(yè)，電氣機械和器材制造業(yè)，計算機、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)，儀器儀表制造業(yè)，共8個大類行業(yè)。

（文章來源：證券時報）

來源：東方財富網(wǎng)