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摘要

第一，根據(jù)美國勞工部6月6日公布數(shù)據(jù)，5月新增非農(nóng)13.9萬人，高于預(yù)期的12.6萬人。失業(yè)率保持在4.2%，持平于預(yù)期。前兩月數(shù)據(jù)共下修9.5萬人，但下修后4月新增非農(nóng)就業(yè)的14.7萬仍略高于當(dāng)時市場的預(yù)期13.8萬。簡單來看，美國就業(yè)市場短期仍延續(xù)韌性特征。

第二，從結(jié)構(gòu)上拆解，醫(yī)療保?。?7.8萬人）、休閑和酒店業(yè)（+4.8萬人）占總新增90%，反映美國就業(yè)市場的支撐力量來自服務(wù)消費。制造業(yè)、零售貿(mào)易、政府就業(yè)等5月均屬于拖累項。5月聯(lián)邦政府就業(yè)人數(shù)轉(zhuǎn)負(fù)，DOGE裁員的影響可能開始逐步顯現(xiàn)。值得注意的是貿(mào)易和交通運輸業(yè)新增0.4萬人，可能對應(yīng)部分行業(yè)趁貿(mào)易平靜期加快庫存回補(bǔ)。

第三，失業(yè)率變化不大，5月失業(yè)率（U3）從前值的4.19%小幅升至4.24%，最關(guān)鍵的永久失業(yè)比例不變。初請失業(yè)金人數(shù)本周繼續(xù)回升，但季調(diào)后數(shù)據(jù)和往年相比相差不大。時薪同比增3.9%，預(yù)期增3.7%，環(huán)比增0.4%，預(yù)期增0.3%。另一個比時薪更具代表性的工資總額指數(shù)（IndexofAggregatePayrollsPrivate）5月同比5%，低于前值的5.3%但仍高于24年月均同比4.8%。薪資保持粘性意味著短期內(nèi)其消費不易失速。

第四，不過，就業(yè)市場還是有些環(huán)節(jié)呈現(xiàn)放緩特征。一是就業(yè)擴(kuò)散指數(shù)（表征就業(yè)廣度）下降，整體擴(kuò)散指數(shù)從56回落至54.2，其中制造業(yè)就業(yè)擴(kuò)散指數(shù)回落至41.7，為2024年8月以來最低水平；二是全職就業(yè)人口比例回落至49.3%（前值49.6%），總就業(yè)人口比例回落至59.7%，為疫情以來最低。三是住戶調(diào)查中，就業(yè)轉(zhuǎn)非勞動力人口數(shù)量升至541萬人，前值444萬人，為單月最高增幅，可能由于聯(lián)邦行政休假+延期離職+移民收緊政策所致。這亦是勞動參與率下降背景之一，5月勞動參與率62.4%，預(yù)期62.6%，前值62.6%。

第五，還有一個現(xiàn)象是，本次外國出生人口勞動參與率顯著回落，從66.5%回落至65.9%，可能跟美國政府終止委內(nèi)瑞拉人口暫時保護(hù)（TemporaryProtectionStatus,TPS）有關(guān)。2025年5月19日，美國最高法院批準(zhǔn)政府終止委內(nèi)瑞拉TPS，直接影響約34.8萬名持證者；按FWD.us測算，TPS勞動力參與率約77%，意味著約27萬名在崗員工將在60–180天寬限期后失去工卡并被從工資單中剔除。若退出過程在后續(xù)一年平均分布，每月可能減少大約2萬個崗位。簡單來說，移民收緊對勞動力供給的抑制亦正在顯現(xiàn)。我們理解這對于中期美國經(jīng)濟(jì)不是一個好事情，財政擴(kuò)張、科技公司資本開支、低成本的進(jìn)口、增加的移民是2021-2024美國名義增長的四大驅(qū)動因素。

第六，整體來看，5月就業(yè)數(shù)據(jù)延續(xù)一定韌性，美聯(lián)儲“觀望”和對降息審慎的姿態(tài)得到數(shù)據(jù)支撐。FedWatch數(shù)據(jù)顯示6月、7月美聯(lián)儲大概率不降息，9月降息概率為51.8%，前值為54.3%，變化有限。不過市場原本就對降息預(yù)期有限，6月6日，美國三大股指均漲，反映其就業(yè)數(shù)據(jù)韌性以及海外市場理解的特朗普與馬斯克關(guān)系沒有進(jìn)一步惡化。美國10年期國債收益率當(dāng)日反彈11bp至4.50%。

正文

根據(jù)美國勞工部6月6日公布數(shù)據(jù)，5月新增非農(nóng)13.9萬人，高于預(yù)期的12.6萬人。失業(yè)率保持在4.2%，持平于預(yù)期。前兩月數(shù)據(jù)共下修9.5萬人，但下修后4月新增非農(nóng)就業(yè)的14.7萬仍略高于當(dāng)時市場的預(yù)期13.8萬。簡單來看，美國就業(yè)市場短期仍延續(xù)韌性特征。

5月新增非農(nóng)13.9萬人，高于預(yù)期的12.6萬人，前值14.7萬人；過去3個月平均月新增13.5萬人。私人部門新增就業(yè)14萬人，高于預(yù)期的12萬人，前值14.6萬人，過去3個月平均月新增13.3萬人。前兩月數(shù)據(jù)共下修9.5萬人。

從結(jié)構(gòu)上拆解，醫(yī)療保?。?7.8萬人）、休閑和酒店業(yè)（+4.8萬人）占總新增90%，反映美國就業(yè)市場的支撐力量來自服務(wù)消費。制造業(yè)、零售貿(mào)易、政府就業(yè)等5月均屬于拖累項。5月聯(lián)邦政府就業(yè)人數(shù)轉(zhuǎn)負(fù)，DOGE裁員的影響可能開始逐步顯現(xiàn)。值得注意的是貿(mào)易和交通運輸業(yè)新增0.4萬人，可能對應(yīng)部分行業(yè)趁貿(mào)易平靜期加快庫存回補(bǔ)。

5月醫(yī)療保健、休閑酒店業(yè)、金融業(yè)分別新增就業(yè)7.8萬人（前值為+8.5萬人）、4.8萬人（前值為+2.9萬人）、1.3萬人（前值為+0.3萬人），反映消費者服務(wù)消費動能總體保持穩(wěn)健。這一點在前期個人消費數(shù)據(jù)中亦有所體現(xiàn)。

拖累行業(yè)包括制造業(yè)、零售貿(mào)易、專業(yè)和商業(yè)服務(wù)、政府就業(yè)，分別新增就業(yè)-0.8萬人（前值+0.5萬人）、-0.6萬人（前值為-0.2萬人）、-1.8萬人（前值為+1萬人）。5月聯(lián)邦政府就業(yè)人數(shù)轉(zhuǎn)負(fù)，就業(yè)減少0.1萬人，前值增0.1萬人。DOGE裁員導(dǎo)致聯(lián)邦政府就業(yè)新增減少2.2萬人，這一點可能會在后續(xù)報告中延續(xù)。

失業(yè)率變化不大，5月失業(yè)率（U3）從前值的4.19%小幅升至4.24%，最關(guān)鍵的永久失業(yè)比例不變。初請失業(yè)金人數(shù)本周繼續(xù)回升，但季調(diào)后數(shù)據(jù)和往年相比相差不大。時薪同比增3.9%，預(yù)期增3.7%，環(huán)比增0.4%，預(yù)期增0.3%。另一個比時薪更具代表性的工資總額指數(shù)（IndexofAggregatePayrollsPrivate）5月同比5%，低于前值的5.3%但仍高于24年月均同比4.8%。薪資保持粘性意味著短期內(nèi)其消費不易失速。

5月住戶調(diào)查數(shù)據(jù)亦保持穩(wěn)健。失業(yè)率小幅上升0.05pct至4.24%，四舍五入后和上月持平。其中就業(yè)人口下降69.6萬人，失業(yè)人口上升7.1萬人，勞動力總?cè)丝谙陆?2.5萬人。就業(yè)轉(zhuǎn)失業(yè)人數(shù)上升至180萬人，前值150萬人。從失業(yè)原因來看，新進(jìn)入勞動力人口和重新進(jìn)入就業(yè)人口分別貢獻(xiàn)0.02pct和0.04pct，永久失業(yè)比例保持不變。

時薪同比增3.9%，預(yù)期+3.7%，環(huán)比+0.4%，預(yù)期+0.3%，薪資保持粘性意味著后續(xù)消費不會失速。其中，信息業(yè)（環(huán)比增1.3%）、金融業(yè)（環(huán)比增0.7%）、非耐用品制造業(yè)（環(huán)比增0.6%）、休閑酒店（環(huán)比增0.2%）時薪增幅較大。

另一個更具代表性的薪資指數(shù)為工資總額指數(shù)（IndexofAggregatePayrollsPrivate）5月同比5%，低于前值的5.3%但仍高于24年月均同比4.8%。工資總額指數(shù)結(jié)合了就業(yè)人數(shù)、平均每周工作時間和平均時薪三個因素。它反映了整個經(jīng)濟(jì)體系中勞動收入的"總盤子"，而平均時薪只顯示單位時間的報酬率，不考慮工作時間和就業(yè)人數(shù)的變化。因此，更能反映就業(yè)市場的真實情況。薪資增速保持韌性支撐居民消費意愿和能力，特別是對中低收入人群來說，主要還是靠當(dāng)期收入生活。因此，薪資粘性繼續(xù)支撐消費和經(jīng)濟(jì)溫和增長。

不過，就業(yè)市場還是有些環(huán)節(jié)呈現(xiàn)放緩特征。一是就業(yè)擴(kuò)散指數(shù)（表征就業(yè)廣度）下降，整體擴(kuò)散指數(shù)從56回落至54.2，其中制造業(yè)就業(yè)擴(kuò)散指數(shù)回落至41.7，為2024年8月以來最低水平；二是全職就業(yè)人口比例回落至49.3%（前值49.6%），總就業(yè)人口比例回落至59.7%，為疫情以來最低。三是住戶調(diào)查中，就業(yè)轉(zhuǎn)非勞動力人口數(shù)量升至541萬人，前值444萬人，為單月最高增幅，可能由于聯(lián)邦行政休假+延期離職+移民收緊政策所致。這亦是勞動參與率下降背景之一，5月勞動參與率62.4%，預(yù)期62.6%，前值62.6%。

就業(yè)擴(kuò)散指數(shù)（表征就業(yè)廣度）下降，整體擴(kuò)散指數(shù)從56回落至54.2，2019年月均讀數(shù)為58.8。其中制造業(yè)就業(yè)擴(kuò)散指數(shù)回落至41.7，為2024年8月以來最低水平，2019年月均讀數(shù)為51.4。

就業(yè)形式有所弱化。全職就業(yè)人口比例回落至49.3%（前值49.6%），幅度不大，2019年月均讀數(shù)為50.3。兼職就業(yè)人口比例持平于前值的10.4%。歷史衰退時期一般伴隨著全職就業(yè)人口比例快速下降，兼職就業(yè)人口比例回升，但兼職就業(yè)人口中，因經(jīng)濟(jì)原因（生活壓力較大）而兼職的人數(shù)下降，而因非經(jīng)濟(jì)原因兼職的人數(shù)上升。我們傾向于認(rèn)為現(xiàn)階段全職就業(yè)人口比例弱化更屬于經(jīng)濟(jì)后周期時的放緩，而并不是衰退的前兆。

5月從就業(yè)轉(zhuǎn)為退出勞動力人口升至541萬人，前值444萬人，為單月最高增幅，可能由于聯(lián)邦行政休假+延期離職計劃所致。行政休假（administrativeleave）指的是主管部門批準(zhǔn)、員工帶薪而無需工作的“編制內(nèi)休假”狀態(tài)。通常用于內(nèi)部調(diào)查、機(jī)構(gòu)調(diào)整。期間員工繼續(xù)拿全額工資并保留福利，但不再承擔(dān)日常崗位職責(zé)。根據(jù)2025年國防部和人事管理局（OPM）推出的DeferredResignation/RetirementProgram，符合條件的公務(wù)員可自5月1日起進(jìn)入行政休假直至最遲9月30日正式離職或退休。

參加延期離職計劃的多為接近退休年齡的公務(wù)員。一旦進(jìn)入行政休假，他們往往自我認(rèn)定“已退休待辦手續(xù)”，不再主動求職，從而在問卷中選擇“無工作/未找工作”。這些人此前在CPS里被記為就業(yè)，現(xiàn)在轉(zhuǎn)入非勞動力人口，使勞動力參與率下降、就業(yè)轉(zhuǎn)非勞動力人口比例上升。與此同時，由于他們不被記為失業(yè)，失業(yè)率并未同步攀升。

簡單來說，行政休假讓一部分即將退休的員工提前從統(tǒng)計口徑上退出勞動力市場，從而推高了非勞動力人口并壓低了勞動力參與率。

5月勞動參與率62.4%，預(yù)期62.6%，前值62.6%。按年齡來看，16-24歲人群勞動參與率從56.3%降至55.5%，25-54歲參與率從83.6%回落至83.4%，55+參與率從38.4%回落至38.2%。從國籍來看，外國出生和本國出生勞動參與率分別從66.5%和61.4%回落至65.9%和61.4%。

還有一個現(xiàn)象是，本次外國出生人口勞動參與率顯著回落，從66.5%回落至65.9%，可能跟美國政府終止委內(nèi)瑞拉人口暫時保護(hù)（TemporaryProtectionStatus,TPS）有關(guān)。2025年5月19日，美國最高法院批準(zhǔn)政府終止委內(nèi)瑞拉TPS，直接影響約34.8萬名持證者；按FWD.us測算，TPS勞動力參與率約77%，意味著約27萬名在崗員工將在60–180天寬限期后失去工卡并被從工資單中剔除。若退出過程在后續(xù)一年平均分布，每月可能減少大約2萬個崗位。簡單來說，移民收緊對勞動力供給的抑制亦正在顯現(xiàn)。我們理解這對于中期美國經(jīng)濟(jì)不是一個好事情，財政擴(kuò)張、科技公司資本開支、低成本的進(jìn)口、增加的移民是2021-2024美國名義增長的四大驅(qū)動因素。

2025年5月19日，美國最高法院以6:3裁決，允許政府立即終止2023年重新指定的委內(nèi)瑞拉TPS，導(dǎo)致大約34.8萬名持證者及其工卡（EAD）續(xù)期受阻。這一群體約占2025年5月美國非農(nóng)就業(yè)總?cè)藬?shù)（1.58億人）的0.22%。一旦工卡失效，這部分勞動力將在統(tǒng)計上被從工資單中剔除。

DHS按慣例需在《聯(lián)邦紀(jì)事》發(fā)布終止公告，并給予60–180天寬限期。再疊加2021年那一批委內(nèi)瑞拉TPS（有效期至2025年9月10日），勞動力的實際退出會自2025年5月開始逐月顯現(xiàn)，而非一次性沖擊。

FWD.us研究顯示，TPS持證者平均勞動力參與率約77%。若按34.8萬名持證者、77%就業(yè)率計，約26.8萬人當(dāng)前在崗；假設(shè)寬限期6個月內(nèi)均勻退出，每月將減少約4.5萬–5萬個非農(nóng)崗位，假設(shè)寬限期12個月內(nèi)均勻退出，每月將減少約2-2.5萬個非農(nóng)崗位。

但對比歷史來看，若出現(xiàn)法院干預(yù)，可能一定程度對沖對就業(yè)的負(fù)面影響。2017年DHS宣布撤銷薩爾瓦多、海地等TPS約32萬人，因訴訟推遲執(zhí)行，在此期間，2018年1月非農(nóng)新增仍達(dá)17.6萬人，未出現(xiàn)實質(zhì)性突降。

整體來看，5月就業(yè)數(shù)據(jù)延續(xù)一定韌性，美聯(lián)儲“觀望”和對降息審慎的姿態(tài)得到數(shù)據(jù)支撐。FedWatch數(shù)據(jù)顯示6月、7月美聯(lián)儲大概率不降息，9月降息概率為51.8%，前值為54.3%，變化有限。不過市場原本就對降息預(yù)期有限，6月6日，美國三大股指均漲，反映其就業(yè)數(shù)據(jù)韌性以及海外市場理解的特朗普與馬斯克關(guān)系沒有進(jìn)一步惡化。美國10年期國債收益率當(dāng)日反彈11bp至4.50%。

截至6月6日，F(xiàn)edWatch數(shù)據(jù)顯示6月、7月美聯(lián)儲大概率不降息，9月降息概率為51.8%，前值為54.3%。彭博期貨市場隱含全年降息次數(shù)為1.8次，前值為2.1次。即市場亦認(rèn)為通脹和就業(yè)雙重目標(biāo)下，美聯(lián)儲會更側(cè)重于就業(yè)數(shù)據(jù)。10年期美債收益率回升11bp至4.50%。道瓊斯工業(yè)指數(shù)當(dāng)日漲1.05%、S&P500指數(shù)漲1.03%，納斯達(dá)克指數(shù)漲1.20%。

風(fēng)險提示：美國經(jīng)濟(jì)因美聯(lián)儲快速收緊流動性而陷入深度衰退，導(dǎo)致美聯(lián)儲超預(yù)期降息或者提前結(jié)束縮表；美國債務(wù)上限問題升級，導(dǎo)致美債收益率暴跌；俄烏局勢升級，引發(fā)全球通脹再度升溫；歐美銀行儲蓄轉(zhuǎn)移加速導(dǎo)致信貸收縮幅度超預(yù)期

（文章來源：廣發(fā)證券）

來源：東方財富網(wǎng)